（报告出品方/分析师：华金证券 李蕙）

（一）PCB刀具领先厂商，钻针全球销量第一

公司鼎泰高科2013年成立于广东东莞，成立以来深耕刀具制造领域，现有主营产品包括PCB（印制电路板）用精密刀具、数控刀具及PCB相关产品等。其中，PCB精密刀具为公司核心产品，报告期内占公司主营收入比重维持在75%以上。

公司实际上早在成立前、2008年就开始进入PCB刀具行业；公司创始人2008年创立新野鼎邦，从事PCB钻针、铣刀的研发、生产与销售；2010年成立鼎泰机器人，独立自研生产设备；2013年鼎泰高科公司前身峰道精密成立并同年开启涂层工艺研究；2017年以鼎泰高科为主体对相关PCB刀具业务子公司进行收购并成立子公司南阳鼎泰、超智新材。

截至当前，公司为国内PCB刀具龙头，PCB钻针销量全球第一。

根据中国电子电路行业协会数据，公司2020年在PCB专用材料企业中营收排名第8位，其中在主营业务为PCB钻针、铣刀的生产企业范围内，公司排名第2位，仅次于金洲精工；且2021年公司在PCB刀具类专用材料企业营收排名中跃升为第1位。

其中，钻针产品来看，根据Prismark数据，2020年公司在全球PCB钻针销量市场占有率约为19%，排名第一。

截至2021年，公司具备钻针产能7.07亿支、铣刀产能0.70亿支。公司PCB刀具产品型号丰富，其中钻针产品直径规格覆盖0.05-6.75mm，铣刀产品直径规格覆盖0.35-3.175mm。

多年来公司凭借丰富的生产工艺和质量管理经验、全系列的研发设计、制造能力，为广大客户提供全方位的产品解决方案的服务能力，获得了下游客户的广泛认可；且由于PCB钻针质量对于钻孔质量影响较大，并间接影响到PCB良率及导电性能优劣，下游PCB制造商导入钻针供应商需要6-12个月进行产品认证，且成功导入后通常不会轻易更换，公司与客户建立了相对稳定的合作关系。

根据公司招股说明书，目前全球PCB厂商排名第6的健鼎科技、排名第8的深南电路均位于公司2021年前五大客户之列，另外公司还与知名厂商胜宏科技、崇达技术、华通电脑、瀚宇博德、景旺电子、生益电子等建立了长期合作。

（二）公司经营能力稳健，业绩稳定增长

报告期内，随着公司南阳鼎泰产业园一期产能的逐渐释放，公司收入稳定增长。2019-2021年度公司营收分别为7.00亿元、9.67亿元、12.22亿元，同比分别增长32.31%、38.13%、26.38%。

分产品类型来看，收入的稳定增长主要由钻针、铣刀产品收入增长拉动，报告期内钻针相关营收同比分别增长40%、38%、24%，铣刀营收同比分别增长57%、77%、57%，主要受益于下游PCB需求较为旺盛，带动刀具需求增加。

最新报告期，虽然遭遇了下游消费电子行业需求放缓及疫情冲击，2022Q3公司依旧实现营收9.10亿元，与上年同期基本持平。

假设平滑掉原材料带来的2019年成本端的剧烈波动，报告期内公司毛利率略降，但净利率略升，公司费用控制向好。

一方面，销售费用率稳中有降，2018-2021年分别为5.29%、4.62%、2.55%、2.49%；公司渠道相对成熟，不考虑会计新政影响，销售费用率也呈缓慢下移；

另一方面，公司管理费用率也呈下降趋势，2018-2021年分别为8.21%、7.70%、6.29%、5.87%，管理费用增长幅度低于收入。

公司现金流良好，偿债能力有所改善。公司经营性现金流净额于2019年转正，此后持续增长，2019-2021年经营性现金流净额分别达到0.60亿元、1.51亿元、2.37亿元，公司流动性趋于向好。同时，报告期内公司偿债能力得到改善，报告期内流动比率分别为1.27、1.23、1.44，速动比率分别为0.87、0.82、1.01，均呈现上升趋势。

（一）下游主要应用场景PCB为电子基础器件，行业容量大

PCB刀具主要用于PCB的加工，其需求情况与PCB产能呈一定的正向关系。

PCB为电子行业的基础器件，诞生于1936年，起初用于收音机。其由绝缘底板、连接导线和焊盘组成，采用电子印刷术制作，代替以往装置电子元器件的底盘以更简洁的方式实现元件之间的电气连接，并实现导电线路和绝缘的双重作用。

自20世纪50年代被大规模应用以来，PCB已成为几乎每个电子设备的必备部件，被称为“电子产品之母”，现广泛应用于消费电子、工业控制、汽车电子、通讯、医药器械等众多下游领域。

根据层数分类，PCB可分为单面板、双面板及多层板，目前多层板为主流应用品类；根据材质的硬度分类，可分为刚性板、挠性板及刚挠结合板；另外PCB还包括HDI板、封装基板、高频板和高速板等。

过去十年间全球PCB市场规模较为稳定，国内市场规模增速高于全球平均。根据Prismark数据，过去十年间全球PCB产值缓慢增长，从2011年的554.1亿美元增至2021年的809.1亿美元，CAGR为3.86%。

受益于内需市场较大及劳动力等生产要素的成本优势，全球PCB产能持续向国内转移；自2006年起中国便成为PCB生产的第一大市场，中国大陆PCB产值从2011年的220.3亿美元上升至2021年的441.4亿美元，2011-2021年CAGR达到7.20%。

云计算、5G、大数据、人工智能等新兴下游产业持续发展有望带动PCB市场规模进一步增长。

1）通信领域，5G基站建设持续进行、宏基站结构升级均带动PCB需求量增加，且未来小基站对于宏基站的替代亦将持续拉动PCB需求。

2）服务器中的背板、LC主板、LC以太网卡、存储卡等均需要用到10层以上的多层板以及IC封装基板，并且高端服务器要求使用高层数、高纵横比、高密度和高速的PCB，云计算发展推动数据中心建设，或将带动对多层板及IC载板的需求增加。

3）新能源汽车的电驱动系统对传统驱动系统的替代，以及汽车智能化的发展均将产生对PCB的增量需求。

4）消费电子领域，随着可穿戴产品、AR/VR等新一代智能终端设备的发展，HDI板、软板等PCB的市场需求或将提升。

（二）PCB刀具是必需耗材，具备高更换率属性

PCB精密刀具主要包括钻针、铣刀以及PCB专用特种刀具等。

1）钻针主要用于印制电路板的钻孔工序，包括在PCB上钻出通孔、盲孔等，亦可对已有的孔进行扩孔；按照型制可分为UC型式（Under Cut Drill）、ST型式（Straight Drill）及ID型式（Inverse Drill）。

2）铣刀用于印制电路板的铣削加工，包括在铣床上加工平面、台阶、沟槽、成形表面和进行PCB的切割等；按照型式可分为钻石型（RCF）、断屑型（SC）、连续刃型（SR）、双刃型（RS）等，其中RCF型铣刀应用最为广泛。

3）PCB特种刀具为非标刀具，包括双刃锣刀、斜边刀金手指、倒角刀、雕刻刀等，用于厚铜板及铝基板铣削、印刷电路板的内槽倒角加工或螺丝孔加工、盲槽加工、V槽加工等各种工序。

PCB精密刀具具有耗材属性，消耗频率高。其中，分钻针和铣刀来看：

Ø 钻针在钻削过程中以极高的速度旋转，与板材摩擦产生高温，加之在加工过程中形成的缺口会使钻头的切削刃产生较高的应力，从而导致磨损甚至发生断针，因此消耗频率极高。普通钻针的使用寿命约在6000孔（研磨3次）-8000孔（研磨4次），微钻的使用频次在2000孔左右（一般只用新针，不研磨）[1]。

Ø 铣刀在磨铣过程中会受高温影响产生表面氧化磨损，以及磨粒导致的破损。相关文献表明，在使用直径1mm、全长l=38.1mm的未涂层铣刀加工生益S1170板材时，平均使用寿命为6.5m[2]。

而相较于竞争加工技术激光钻孔，对比两种工艺，可能未来相当长的一段时间内，鉴于机械钻孔在钻削效率、钻孔一致性以及适用板材上的优势，预计机械钻孔仍是主流的加工方式之一。

1）根据导通性的不同，多层PCB的钻孔可分为通孔、埋孔和盲孔，其中通孔穿透PCB所有层，埋孔在PCB的中间且不与外界导通，盲孔导通最外一层与除另一侧最外层以外的任意一层。从适用的孔径范围及孔类型来看，就通孔加工而言，0.15mm以上规格基本上采用机械钻孔，0.05-0.15mm规格可采用机械钻孔或激光钻孔，0.05mm以下的通孔大部分采用激光钻孔；而盲孔加工目前主要采用激光钻孔，因机械钻孔的钻削深度较难控制。

2）从适用材质上看，机械钻孔所适用的板材类型较广，在由复合板材组成的刚性板加工中被广泛使用；而激光钻孔在复合板材上加工会产生孔形不一致的问题，因此多用于单一板材构成的挠性板的加工。

3）从加工效率来说，机械钻孔多用于通孔加工，且钻削一致性较高，因此一次可以叠多层板进行加工，加工效率较高；激光钻孔虽然单板加工速度快，但其多用于盲孔的加工，且在不同材料的钻削中表现较差，一般一次仅进行1块板的加工，综合加工效率较低。

4）从所得孔导电性能而言，由于激光热能烧蚀会使孔壁碳化，故其孔壁粗糙度大于机械钻孔，意味着机械钻孔的导电性更好。

另外，此前机械钻孔主要用在0.15mm及以上的通孔钻削中，而近年来机械钻孔的适用孔径范围逐步延伸至0.05-0.15mm加工领域，国内企业甚至已突破0.01mm规格的钻头生产，由此证实在极小径领域，机械钻孔在稳定性及成本等方面或已媲美激光钻孔，带动来自极小径钻孔加工领域的钻针需求增长。

（三）全球寡头竞争，国内PCB刀具厂商占据竞争主导地位

现存关于PCB刀具市场规模的公开数据较少，因此我们以最主要的PCB刀具产品——钻针来看，国内PCB钻针产能已占全球的半壁江山。

根据prismark数据，2020年全球PCB钻针产量达到25.80亿支，产值达到5.90亿美元；此外据我们测算[4]，2020年国内PCB钻针产值为20.68亿元，国内市场产值在全球市场中的比重由2012年的40%持续提升至2020年的54%；全球与国内市场2012-2020年CAGR分别为1.27%、5.68%。

大陆PCB刀具厂商近年来逐渐崛起，行业呈现中国大陆、日本、台湾厂商三足鼎立态势。总体来看，目前全球具有较大生产规模及较强技术实力的PCB精密刀具企业较少，除日本佑能、台湾尖点科技外，近年来随着国内PCB刀具产业不断发展，国内涌现了以鼎泰高科、金洲精工为代表的一批优秀企业积极参与到全球市场的竞争中。

根据prismark数据，以最主要的PCB刀具，钻针来看，目前鼎泰高科、金洲精工、日本佑能、尖点科技2020年在PCB钻针领域的全球市占率分别达到19%、18%、14%及9%，合计占据全球60%市场份额。

目前我国PCB刀具企业众多，整体能力参差不齐，随着上游原材料涨价及下游PCB产品不断升级换代，对于PCB刀具产品的迭代速度、性能要求及成本水平要求越来越高、高端PCB刀具的需求逐渐增加，因此具备规模优势的厂商在竞争中优势不断凸显，行业存在向优秀企业集中的趋势。

PCB微钻指的是直径在0.2mm及以下的钻针，主要用于PCB微通孔的钻削。

业内通常把直径在0.2mm及以下的钻孔称为微孔，HDI板及集成电路用封装基板等高密度板钻孔多数为微孔，其生产制造多使用微钻。

在消费电子、可穿戴设备、汽车、半导体等行业发展带动下，PCB呈现高密化趋势，或将带动微钻的应用更加普及。

作为PCB钻针龙头，公司顺应行业趋势、凭借自身技术优势积极拓展微钻品类与产能，微钻产品的发展有望成为驱动公司业绩增长的重要动力。

（一）HDI板及IC载板需求增长有望带动微钻渗透率持续提升

消费电子、通信、汽车电子等领域用PCB均对HDI板需求较大，或将拉动国内微钻渗透率不断上升。

HDI板又称高密度互连板，具有孔密度高（最小的线宽/间距≤75/75μm）、孔小（最小孔径≤0.15mm，而其他类型PCB最小孔径一般为0.2mm）、线细、层薄、层多的特点，可实现任意一层间的互连，属于特殊的多层板。

近年来，消费电子产品一直朝着轻薄短小、多功能化趋势发展，且性能要求逐渐提高，促使相应PCB趋于微型化、精密化、集成化发展。

在通信领域，5G通信手机等产品布置了大量大功率功放器件、单位面积上连接了更多元件，因此要求PCB设计高密度化，采取HDI设计。此外，数字化趋势下，汽车车载娱乐系统、车载服务器等需求提升，汽车中控屏不断升级，亦带动HDI板需求持续提升。

据Prismark数据，2021年全球HDI板产值达到11.79亿美元，同比增长19.4%；预计2021-2026年HDI板将保持相对较高的增速，产值CAGR将达到4.9%。

国内IC载板规模或将持续增长，主要受下游产业蓬勃发展以及IC载板国产化率持续提升共同带动。

1）IC载板用于半导体封装，因此又称为封装基板，在高阶封装领域已经取代传统引线框架，成为芯片封装中不可或缺的一部分；其在HDI板基础上发展而来，其与HDI板一样具备高多层、任意层互连的特性，但基材有所区别。

2）受消费电子、高速通信、智能汽车等行业发展带动，IC载板需求有望持续增长。2021年全球IC载板产值达到14.20亿美元，同比增长39.4%，为增速最高的PCB品种，在所有PCB中的占比由2019年的13.27%提升至2021年的17.65%；据Prismark预测，2021-2026年IC载板产值CAGR达到8.6%，增速将保持各类型PCB中最高。

目前全球95%以上IC载板来自于日本、韩国及台湾地区，产能集中于Ibiden、Semco、Shinko、Unimicron（欣兴）、Nan Ya（南电）、Kinsus（景硕）等厂商，国产化率较低。

但近年来以深南电路、兴森科技、珠海越亚等为代表的国产厂商已逐渐攻克相关技术并形成量产能力，IC载板的国产化率有望持续提升；具体来看，珠海越亚为国内第一家可量产FCBGA载板的厂商，且具备系统级封装SiP封装载板产品线；深南电路、兴森科技均具备CSP封装基板的成熟量产能力，正陆续推进FC-BGA封装基板的研发。

据Prismark预测，2021-2026年中国大陆地区IC载板CAGR将达到11.6%，增速高于其他地区。

公司拓展微钻的战略亦与下游客户的发展需求较为契合，有望合作取得双赢。

我国PCB行业发展格局已较为稳定，公司多年来沉淀了较为成熟的销售渠道及客户体系，有望依托与现有客户的深入合作实现双赢。

公司现有主要客户包括全球前十PCB厂商中的健鼎科技、深南电路，以及胜宏科技、崇达技术、景旺电子、华通、瀚宇博德、兴森科技等知名厂商。其中，

Ø 深南电路为国内IC载板、通信领域用PCB板的主要供应商之一，且正持续拓展数通用高速高密PCB以及FC-BGA板两大产品领域。

Ø 胜宏科技在维持显卡PCB全球第一地位的同时，于2021年切入IC载板领域并成功拓展了通讯、服务器及芯片客户，同年定向增发了20亿元用于高端多层、高阶HDI印制线路板及IC载板建设项目。

Ø 崇达技术拟在5G高频高速电路板、车载电子用电路板、AI服务器用电路板等品类上加大投入；此外其在22H1收购了普诺威以加强在IC载板的布局。

Ø 兴森科技、健鼎科技、华通、瀚宇博德主要产品类型亦为高多层板、HDI板、IC载板等。

上述产品领域均对微钻有较大需求，公司或将通过与客户在优势产品上的密切合作取得微钻业务良好拓展。

（二）公司微钻规格丰富且具有成本优势

公司在微钻制备上具备较强的技术优势，具体体现在：

1）微钻产品规格处于国内第一梯队，为极少数突破0.05mm规格微钻制备的企业之一；

2）公司已掌握了微钻生产全流程所有生产设备的相应制备技术，在成本端具备较强的优势。

Ø 微钻规格及产能国内领先

公司是业内少数具备微钻规模化生产能力的企业之一，钻针最小直径已突破0.05mm。微钻钻头直径远小于普通钻针，且对其精密度及稳定性要求高于普通钻针，因此生产制造微钻的技术难度较高，一般来说，缺乏一定资金、技术实力的企业或难以进行微钻的研发及销售。鼎泰高科为国内仅有的两家突破0.05mm规格钻针制备的企业，微钻头制备技术业内领先。

公司现有微钻产品包括UC型钻头系列及ST/FP型钻头系列两大品类，均已覆盖目前主流钻头规格。其中UC型钻头包括单刃钻UCK系列、单槽钻UCN系列、较耐磨的UCP系列，可用于所有普通PCB板、无卤素板材及汽车板和其他多层板；直线型ST/FP钻头可用于PCB板的FR-4、环保板及FPC的各类普通板加工。

Ø 微钻全流程生产设备自主可控，成本优势或较为突出

公司为国内唯一一家实现了PCB微钻生产磨削设备自主可控的PCB微钻厂商。PCB微钻生产流程主要包含7个步骤：1）焊接：将钨钢与不锈钢丝进行高温焊接；2）柄加工：把把柄研磨使其光滑；3）刃加工：也称粗磨，将PCB微钻的刃部研磨至指定大小（通常比成品直径略大）、将把柄与刃的结合部磨成斜角；4）磨尖：对于钻针半成品进行更精细的研磨，达到预定的直径规格；5）开槽：在精磨后的钻针上，进一步打磨出各种型制的螺旋角；6）清洗；7）成品检测及包装，其中磨尖、开槽两个环节为决定微钻规格及性能的关键环节。公司钻研微钻设备多年，现已突破了微钻制备环节中关键的开槽设备、打造出适用于0.05-0.4mm钻针生产的开槽机，目前包括公司在内，国内仅有4家企业实现PCB微钻生产磨削设备的自主可控，而公司是唯一一家主营产品为PCB微钻的企业。

公司目前基本实现了微钻生产全流程的设备自产；此外，公司还研发了四站式PCB微钻加工机等设备，实现了微钻加工多工序的整合，进一步提升了生产效率。

设备自研使得公司具有成本优势，且扩产周期比同行更短。

1）目前业内微钻加工主要使用瑞士Rollomatic公司的微钻高速磨削设备，而公司用于钻针产品生产的大部分设备均为子公司鼎泰机器人自产的四站机，相较购买进口设备而言具有较强的成本优势。

2）自研设备的生产周期较短，公司做出扩大产能决定后，子公司从组装生产设备到生产线正式投入使用仅需约2个月，而采购进口设备的采购周期在8个月左右，相比而言采用自产设备提高了公司产能扩张的灵活性、缩短了建设时间。

（三）公司布局品类及产能扩容，持续夯实微钻业务竞争优势

公司微钻产品发展良好，其占钻针总销量比重持续提升。根据公司招股说明书，近年来微钻在钻针产品中占比持续增长，公司2021年微钻销量已达到0.6亿支，微钻销量占比超过10%，至2022H1微钻销量占比已超过13%。

为进一步深化在微钻领域优势，公司正进行宽柄径IC载板钻头、超长径比微钻等多项新产品的研发，持续拓宽产品线。根据公司招股说明书，公司超长径比钻针目前正处于市场推广阶段，在研产品包括电阻焊型超细微钻、高孔位精度微钻等，产品品类的逐渐丰富有望进一步增强公司在微钻领域的竞争力。

公司将使用募集资金大幅增加PCB微钻产能，或将为微钻业务发展打下较好的基础。据招股说明书，公司募投项目之一“PCB微型钻针生产基地建设项目”拟投入4.3亿元扩充钻针产能；建设完成后可增加4.8亿支/年的钻针产能，在公司披露的2021年年产能7.07亿支基础上扩充了67.86%的生产能力。随着项目产能的逐渐释放及新产品的逐渐拓展，公司业绩有望持续向好。

刀具涂层技术指的是在刀片基体上涂覆一层或多层厚度为微米级别的硬质薄膜，该薄膜可对刀片起到化学保护及隔热作用，使得刀具更耐热、耐氧化，能提升刀具表面硬度及耐磨性，使得摩擦系数更小。

相比普通刀具，涂层可大幅提高刀具使用寿命、提升加工速度，进而提升生产效率，因而被赋予较高的价值。公司深耕涂层技术数年，有望凭借较好的技术积累，抓住涂层在PCB刀具及数控刀具中应用深化的机遇。

（一）涂层微钻适配于高频高速PCB的钻削

随着信息化的不断发展，移动电话的传送速度从4G逐渐向5G过渡，电子信号的信号量逐渐增大，对于信息高速化的需求越来越强。大容量、高速度、高密度成为信息处理的发展趋势，驱动高频高速化成为PCB行业主要的发展趋势之一。

高频高速材料具有低介电常数（Dk）、低介质损耗（Df）的特性，在加工时出现具有以下三个特点：1）因其材料极性小、活性低，导致钻削后的胶渣去除较为困难；2）其板材介质层所需的树脂填料较多导致硬度较高，对钻头的磨损大；3）产生的钻孔孔壁粗糙度大，易产生内层互连失效的问题，导致PCB质量不及预期。

因此，厂家在进行高频高速板钻孔加工时，会采取以下相应措施：1）钻头加工寿命普遍设置较低，通常只有普通PCB板钻孔寿命的1/2或者更低；2）钻孔的落速设定较低（通常比普通板低20%以上），导致换刀频繁，整体加工效率极低。

而涂层钻针具有高硬度、耐磨削、低摩擦系数等特性，可以解决上述问题，高度适配于高频高速板的加工。

根据相关文献，在PCB钻针上覆盖涂层能有效降低其磨损程度、提升其使用寿命，如在PCB微型钻头上沉积厚度1.8 μm的超硬纳米梯度涂层CrAlTiN可以提高微钻寿命达3倍[7]、沉积0.7 μm厚的硬质HAC涂层可提升微钻寿命至3倍以上，而金刚石涂层可提升微钻的寿命数倍或数十倍[8]。

其次，相对于刀体硬质合金而言，涂层的摩擦系数大幅降低，硬质合金基材的摩擦系数为0.44，而涂层材料如硬质HAC、超硬SHC涂层的摩擦系数分别为0.255[9]、0.1167，相较而言分别下降了42%、74%，使得刀具表面较为光滑、钻孔时所产生的发热量较低，所成孔的性能有较大提升。

目前，高速通信电路板、柔性电路板、高频微波印刷电路板等已在2019年发改委发布的《产业结构调整指导目录（2019年本）》中列为鼓励对象，随着PCB高频高速化的发展及对于机械加工切削效率、性能要求的逐渐提高，涂层钻针在PCB钻针中占比有望呈现逐步上升的趋势。

（二）涂层数控刀具渗透率提升潜力巨大

数控刀具为数控机床加工用的关键精密刀具，作为数控加工的耗材之一，数控刀具市场规模有望受机床数控化率不断提升而持续增长。

根据国家统计局、中国机床工具工业协会及中国机经网数据，我国新增金属切削机床数控化率从2015年的31.15%提升至2021年的44.87%，近年来呈现上升趋势；但仅新增机床数控化率而言，就已相对日本90%以上、美国80%、德国75%以上的机床数控化率而言有较大差距，若以存量与增量机床的综合数控化率来看，预计应还有较大的提升空间。

相较于普通数控刀具，涂层刀具硬度更高、化学性能更稳定、摩擦因素更小、热导率更低，故涂层刀具寿命可较普通刀具提高3-5倍以上，在切削速度上可提高20%-70%，加工精度可提高0.5-1级。随着数控加工对于刀具磨削速度及磨削性能的要求逐渐提高，全球范围内涂层刀具在刀具中的使用比例已越来越高，如美国数控机床用硬质刀片中涂层比例已达到80%，瑞典、德国车削刀具中涂层比例均高于70%，在行业领先的刀具企业瑞典山特维克可及美国肯纳金属中，其涂层产品占刀片比例已达85%以上[10]。

相较而言，我国在刀具涂层技术及刀具使用率上均与国外有一定差距，主要是由于我国数控机床渗透率与国外相比较低、低端机床目前仍然占据较大比例，精密制造尚处于发展阶段。目前我国数控精密刀具中涂层的比例不足全部刀具的20%[11]，有较大的提升空间。随着我国积极推动“工业母机”发展、精密制造业快速发展，我国机械制造行业的加工水平有望得到提升，涂层刀具使用率有望提高。

（三）涂层技术的长期积淀或助力公司加速发展

公司创始人于2013年通过新野鼎邦成立锋道纳米，专攻涂层技术的研发，而其于2017年11月被鼎泰高科收购。公司承继了锋道纳米在刀具涂层技术上较好的积累，在刀具涂层领域保持了领先优势。

公司的刀具涂层种类涵盖主流的金刚石涂层、类金刚石涂层（DLC）等品种，且可针对不同基板类型的刀具涂层需求提供成熟方案。其中，公司研制的Ta-C涂层是一种无氢DLC涂层，兼具高硬度、强润滑性，能够较好地增强刀具的钻削性能、改善钻孔品质；基于公司已有的PVD设备电弧技术，公司与广东工业大学合作开发了稳定Ta-C厚膜电弧制备工艺，采取了磁过滤电弧技术进行Ta-C涂层的制备，所得的薄膜附着力高、致密性强。

公司已掌握了主流的制备工艺并研制出相关镀膜设备，包括PVD真空离子镀膜机、CVD金刚石涂层设备等，其中公司自主研发的热丝CVD设备采用了整机智能化，提高了工艺参数的控制精度。

相较于同行业其他公司而言，公司自研设备或具备较好的成本优势，据近两年上市的同行业A、B公司招股说明书及公司招股说明书中披露的进口镀膜设备价格显示，公司自研PVD镀膜机成本均较其大幅降低，此外，公司镀膜设备均价亦大幅低于公司A、B。

报告期内，由于自有产能不足的限制，公司涂层刀具大部分为外协加工；但据公司12月投资者关系者记录表显示，公司已成功改善涂层生产工艺、提高了加工效率，目前涂层产能已不再受限，或有助于公司进一步提升涂层刀具产品的毛利率、开拓相应市场。

（一）收入分拆及相关基础假设

1、收入分拆

受益于下游PCB行业需求逐渐回暖，且随着PCB高密化、高频高速化的发展，微钻、涂层钻针渗透率或将增加，预计公司钻针业务有望持续发展，我们预计公司2022-2024年的钻针销量分别为6.26、7.44、9.24亿支，产品均价为1.37、1.37、1.37元/支。

随着下游逐步复苏，我们预计公司铣刀、PCB特刀等PCB刀具产品有望快速发展，我们预计公司2022-2024年的铣刀销量分别为0.71、1.17、1.91亿支，价格为2.03、2.01、2.00元/支；预计公司2022-2024年的PCB特刀销量分别为402、522、731万支，价格分别为5.50、5.30、5.10元/支。

我国持续推动工业母机高质量发展，数控机床渗透率有望提高，叠加涂层数控刀具渗透率或呈上升趋势，我们预计公司2022-2024年的数控刀具销量分别为162、252、380万支，价格为30、29.5、29元/支。

综上，根据我们的分拆预测，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为12.65亿元、15.64亿元、20.38亿元，同比增长率分别为3.47%、23.68%、30.24%。

2、相关假设

毛利率2022-2024年预计分别为38.38%、37.53%、36.69%。

销售费用率2022-2024年预计分别为2.80%、2.75%、2.70%。

管理费用率2022-2024年预计分别为6.30% 、6.25%、6.10%。

研发费用率2022-2024年预计分别为7.43%、7.44%、7.00%。

（二）盈利预测及总结

公司是国产PCB刀具龙头，且是国内唯一实现全流程生产设备自研的厂商，技术和成本优势突出。依托公司在微钻及涂层工艺等中高端刀具领域的领先布局，公司有望受益于PCB高密化和高频高速化带来的中高端刀具应用发展驱动。

我们预计鼎泰高科2022-2024年营业收入分别为12.65亿元、15.64亿元、20.38亿元，同比增长率分别为3.47%、23.68%、30.24%；归属于母公司净利润分别为2.42亿元、2.93亿元和3.67亿元，归属于母公司净利润增速分别为1.85%、21.01%、23.84%。

2022-2024年预测EPS分别为0.59、0.71、0.89元，以3月27日收盘价计算，对应PE依次为37.4X、30.9 X、24.7X。

1、技术替代风险

PCB钻孔工艺主要分为机械钻孔和激光钻孔，公司钻针产品属于机械钻孔工艺的耗材。机械钻孔所适用的板材类型、钻孔直径范围较广，几乎覆盖所有PCB钻孔领域，激光钻孔工艺虽亦应用于PCB领域，但目前主要在0.15mm以下直径的微孔领域配合机械钻孔进行钻孔加工，特别用在盲孔、埋孔加工。

激光钻孔工艺存在钻机价格高昂且维修更换成本高、孔型不规则、烧蚀过程会导致PCB性能不稳定、无法对5G领域PCB的各类复合材料基材同时达到加工要求等劣势，导致激光钻孔的大批量应用受限，在短期内难以得到突破，不会大幅替代机械钻孔。

公司目前立足已有技术，高度关注激光钻孔工艺技术的发展。如果公司未来无法在PCB钻孔工艺领域持续保持技术创新能力，或因技术升级迭代无法保持持续的技术先进性，公司将面临核心技术竞争力降低的风险。

2、寄售模式风险

公司对部分重大客户及战略客户采取寄售模式进行销售，报告期内公司直销中寄售模式产生的收入在主营业务收入中占比分别为57.12%、58.52%、58.89%和61.41%。

该模式下，公司根据客户需求进行生产，并将产品运送至客户仓库或客户指定的第三方物流仓库，在客户领用产品并对账后确认已领用产品收入。如果客户对已领用产品未及时与公司对账，则公司存在收入确认延迟的风险。

3、部分租赁房产未取得权属证书风险

公司及子公司的租赁房产主要用于铣刀及其他刀具、刷磨轮、自动化设备等产品生产及办公、宿舍、仓储等用途，其中未取得权属证书的生产用途房产面积共计42,108 平方米。若政策发生变化导致上述房产被强制拆除或因其他原因无法继续租赁，将对公司生产经营产生不利影响。

4、原材料价格波动及供应风险

公司钻针、铣刀等PCB刀具主要原材料为钨钢，目前公司采购的钨钢较大部分来自于境外，材料价格受经济环境、政策环境、汇率等因素影响较大，若外部环境发生变化，原材料的价格会产生一定波动，对公司生产成本产生相应影响。

此外，虽然公司与主要供应商建立了较为稳定的合作关系，但如果主要供应商因疫情影响或其他因素导致生产经营突发重大变化，或与公司业务关系发生变化，或与公司约定的信用政策发生改变等，将可能对公司的生产经营或资金情况产生不利影响，报告期内日本住友代理商香港卓佳是公司进口钨钢的唯一供应商，如未来与公司业务关系发生变化乃至终止合作，将可能影响公司正常生产经营。

5、市场竞争风险

目前 PCB 刀具行业进入壁垒较低，未来市场竞争激烈程度或将上升。随着行业内竞争者的增加，若未来公司无法在生产工艺改进、人才引进方面持续投入，提升自身产品竞争力，满足下游厂商产品需求，将对公司产品市场地位造成一定的不利影响。

6、应收账款风险

2019-2022H1报告期内，公司应收账款账面价值分别为3.15亿元、3.76亿元、4.79亿元和4.57亿元，占各期末总资产的比例分别为 28.74%、25.45%、26.07%和 22.12%，占各期营业收入的比例分别为 44.95%、38.90%、39.15%和75.32%。

由于公司业务规模扩大等因素，公司应收账款持续增长。

如果市场竞争加剧或客户自身经营出现重大不利变化，将不利于公司应收账款的收回，对公司的资产质量和经营业绩产生不利影响。

7、其他等

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报告来自【远瞻智库】